鹏扬策略周报 稳住成本 赢得未来

◎?适时降准，可以在原材料成本居高不下时期降低小微企业的资金成本。

◎投资方面，对金融股有利，对债市是对冲利空，对大宗商品影响不大。

◎政策兼顾公平和效率，在住房、教育、医疗等主要社会民生领域以及反垄断执法，也在全方位实施降成本政策，着眼于为广大人民群众创造出美好的未来。

?正?文：

降准不仅来了，而且还比市场预期的要更及时、更普适。

2021年7月7日国常会召开，要求适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降。仅仅在两天之后，人民银行7月9日就公告了即将全面降准0.5个百分点的政策。值得一提的是，降准实施日正好是统计局公布二季度经济数据的日子。

在当前经济增长动能尚可、通胀风险犹存、宏观杠杆率求稳的诉求仍在、新兴市场及美联储均边际有收紧迹象的背景下，央行迅速落实国常会提出的降准计划，有何用意？????

我们认为，可以从两个维度思考降准的政策动机。一是这次降准的主因并不是因为经济衰退预期或是总需求疲弱，而是在疫情时间拉长、国内低碳经济等因素导致的上游原材料价居高难下，已经影响到下游尤其是议价能力弱的小微企业的正常经营。企业的经营成本无非是原材料、人力、资金等，在原材料、人力成本偏高的情况下，通过降低企业综合融资成本，可以缓解企业经营成本上升的压力。更重要的是，这种供给侧因素导致的商品价格上涨容易带来滞胀风险，货币政策收紧并不可取，因此采取类似2019年的操作，通过提供长期、稳定、低成本的资金置换或部分置换到期的MLF，为商业银行进一步向实体经济让利提供了利差空间。

第二个维度是从刚刚发布的二季度央行问卷调查来看，目前实体融资需求下降较快，同时社会融资规模增速也回到了名义GDP增速以下，上半年的主动紧信用过程可能接近尾声，下半年政策可能将转向稳信用，这个过程需要央行基础货币端的支持，因此7月的这次降准信号可以视为央行从主动紧信用切换到主动稳信用的信号。

央行官员曾在多个公开场合提到，判断货币政策的核心需要观察政策利率的变动，对用什么工具来投放流动性、投放多少流动性应该淡化看待，因此在MLF和公开市场操作利率均不变的情况下，我们认为当前的货币政策仍是中性的，降准更多是以技术性手段解决结构性的问题，没有明显的总量扩张意味，也并非全面转向宽松。

降准对投资者的影响，从股票、大宗商品、债券等不同的方面来看。降准对需求刺激的影响如果不大，那么对企业盈利就不太会有显著的提振作用。但对于银行板块的影响则不同，资金成本下降最直接的影响就是帮助银行稳定负债来源、降低负债成本，扩大对企业的信贷供给，有明显的正面影响。

下半年债市整体上大概率仍将是区间震荡行情。在防范化解金融风险、推进金融供给侧改革的背景下，货币政策配合宏观审慎政策，不支持降准资金助推债市大幅加杠杆，积累宏观风险。我们看到10年期国债收益率在降准前已有回落，当天反而出现回调。另一方面，由于未来流动性面临MLF到期、交税高峰、政府债券发行增加等因素的冲击，降准可以对冲资金面波动的潜在利空，也是货币政策将保持流动性合理充裕落在实处的体现。而且，本次降准凸显出货币与财政政策的高度协同，有助于增强市场对政策前瞻有效的信心。

对大宗商品市场，主要影响在于保持企业开工能够顺利进行，对供给和需求两端都有一定的呵护作用，但在当前严查投机资金炒作商品价格的背景下，预计降准资金不会助涨商品价格。

降准的必然性不仅在于短期经济形势，还可以放在社会长期的运行中，投资者可以跳出金融市场来看待当前货币政策的操作思路。由于全球贸易摩擦持续，新冠疫情妨碍生产，再叠加各类防疫措施，社会运行成本难免上升，此外，部分领域的资本无序扩张也助长了短期化行为，增加了社会成本。因此，需要各方面政策进行有效的对冲。我们已经看到政策部门果断出手，在住房、教育、医疗、金融等领域进行及时干预，降低社会成本，基础货币供应作为金融市场资金的源头，以更低的成本向金融体系提供资金，有助于为社会降成本，为中国经济的长期健康发展提供动能。

（文 / 魏枫凌 鹏扬基金策略分析师）

什么是存款准备金政策与制度？

存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金制度是在中央银行体制下建立起来的，世界上美国最早以法律形式规定商业银行向中央银行缴存存款准备金。存款准备金制度的初始作用是保证存款的支付和清算，之后才逐渐演变成为货币政策工具，中央银行通过调整存款准备金率，影响金融机构的信贷资金供应能力，从而间接调控货币供应量。

（资料来源：人民银行）