债市等待成本或已不高——江海债市日报2021-8-5

阅读文章之前，邀请银行机构参与今日调研：

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市场回顾与展望:债市等待成本或已不高

周三债市利率先上后下。上午虽然资金面宽松，但是股市反弹，短期利率也出现反弹，市场做多情绪不高；午后买盘开始发力，尤其是长端利率下行较快，临近尾盘，收益率受未知因素快速下行，中长久期活跃券下行1-2bp。

最近利率下行太快后，我们认为短期内市场可能调整，建议机构减仓。部分机构则反馈欠配的压力还是很大。那么目前是应该加大力度配置，还是等待利率调整到合适位置再去配置?我们这可以算一个等待成本。考虑到我们认为这次调整可能只是短期的，并不是利率下行趋势的改变。而从时间点看，8月份面临供给的压力和通胀尤其是PPI可能创新高的压力。

我们姑且以一个月来计算等待成本。一种策略是现在配置10年国债，市场利率在2.84%;另外一个策略是在一个月内滚动出7天资金，1个月后再买10年国债。两种策略收益相等的情况下，可以算出未来1个月后买的9年11个月的国债的利率水平，然后看这个利率水平相对现在的10年国债高多少bp，如果高的幅度越高，说明等待成本越高，那么策略上就不要等待(需要说明的是，这个方法更多是看等待成本的趋势变化)。

实际计算的结果显示，目前的等待成本虽然不是处于2020年以来的最低水平，但也处于相对低点，也就是说，现在不配，先出钱，等利率反弹再配置的策略更优。结合后期供给可能上升的预期，我们建议机构可以放缓配置。

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7月出口同比或有所回落

本周六（7日）海关总署将发布7月进出口数据，外需作为现阶段我国经济的关键驱动力，备受市场关注，后疫情期间数据表现持续超预期，影响债市波动。新数据发布在即，我们根据基本面、高频和PMI对7月出口进行前瞻。

美国7月Markit制造业PMI终值63.4，为历史新高，而此前公布的ISM制造业PMI环比回落，系产出、新订单和物价等分项指标出现分化，整体来看，7月美国制造业复苏保持强劲，但劳动力短缺仍在掣肘生产。此外，居民消费显露疲态，7月美国消费者信心指数大幅回落4.3个百分点，红皮书商业零售销售周同比趋于回落，消费走弱主要与财政刺激计划退出、物价高企、疫情防控趋严等因素有关。美国经济复苏已边际趋缓，欧元区和韩国制造业PMI也环比回落，指向外需总量增长拐点已至。

从已发布的数据来看，PMI 新出口订单连续四个月下滑；7月上旬和中旬八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量分别同比增长6.2%和7.8%，6月增速为5.8%；7月中国出口集装箱运价指数环比上涨13.7%，略高于上月；全球经济的“晴雨表”韩国已发布7月出口数据，同比显著回落10.2个百分点至29.6%。数据方面有喜有忧，国内集装箱高频数据显示外需依旧强劲，但海外基本面表现较弱，考虑到去年同期基数抬升，预计7月出口同比继续保持高位，但涨幅有所收窄。

强劲的外需一方面得益于全球经济复苏，另一方面我国出口份额已停止下滑，3月以来美国、欧盟和日本自中国进口占比趋于稳定，分别在22%、21.5%和24.5%附近小范围波动。在海外本土供应链不断修复的背景下，我国出口份额企稳其一是源于产业升级带动高技术产品保持高增，其二家具服装等传统行业替代疫情防控能力较差的新型经济体。由于产业结构升级和新型经济体复苏的周期较长，年内外需走弱的主要风险点在于发达经济体的生产端恢复进度，应对美国供需、通胀和就业保持密切关注。

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周三市场策略回顾

早

周二晚间海外市场风险偏好回升，美股反弹，美债利率低位小幅波动;因担心疫情加剧和美国原油库存高于预期，油价小幅下跌。整体而言，金融市场波动不大。宏观数据方面，欧元区6月PPI环比1.4%，符合预期，表明目前通胀压力仍大。

疫情方面，美国确诊病例维持在8万+，其他主要国家变化不大，全球第三波疫情确诊病例维持在高位;韩国发现“德尔塔+”毒株，毒性更强;美国传染病学会警告德尔塔病毒的传播已将群体免疫门槛推高至80%以上。国内疫情仍呈现发散的态势，未见缓和的迹象。需要关注的是，各地防控措施愈发严格后，或造成经济进一步下行的压力，尤其是对消费冲击较大。

昨日债券市场在股市下跌，疫情扩散，商品大跌等利好因素的作用下，利率不降反上，存单利率出现回升，一级市场发行利率也高于市场预期，这说明最近利率下行太快后，市场止盈盘较多，市场存在调整的需要。股市方面，最近基建股反弹较多，或代表股市参与者对未来地方债发行加速带动基建反弹的预期，也需要关注。

因此，短期内我们认为最近利率调整的压力逐渐增大，机构可以放缓配置的速度，仓位高的机松也可以适度减仓，等待8月份供给压力释放和PPI新高的压力释放后再入场。当然，中期内，我们认为利率下行的趋势依然没有结束。

今日“江海债券十年期国开债趋势策略模型”多空信号为“中性”，买卖信号为“继续持有”，本轮趋势首次“买入”信号为7月1日。注:多空与买卖信号由过去N日中债十年国开估值之差与该差值组合生成，本模型更多反应中期趋势。

午

周三资金面较为宽松，但是股市反弹和前期利率下行太多引发的调整预期，对债券市场影响更大，因此早盘利率小幅上行。2期国债发行中规中矩，并未对市场产生利好带动。从情绪上，最近几个交易日市场乐观情绪明显的降温，需要给予足够的重视。

目前债券市场调整的迹象逐步明晰，伴随着后期供给的加快，调整速度或加快。短期内长债性价比不高，机构等待成本也较低，所以建议放缓配置。

210804培训早盘交流纪要

以下为江海证券”固收培训实战营”第20期8月4日与学员的早盘交流情况：

“大家早上好，今天由我给大家梳理早盘～

8：00 回顾隔夜新闻和市场。途径：万得陆家嘴财经早餐，财联社早报，华尔街见闻早报，金十数据早餐，路透财经早报公众号，彭博环球财经公众号。若懒得自己回顾可直接接入江海晨会，边吃早饭边听新闻~

今日关注：隔夜美国国债收益率继续下探，国内疫情防控继续加强，关注其对今日债市开盘的情绪影响。

8：30 关注qq群里的早盘资金情况。可观察借和出的笔数，中介的加权加减点报价，国际货币发布的资金实时情绪指数，50以上偏紧，50以下偏松。

今日关注：昨日资金十分宽松，尾盘隔夜减点出最低到1.5，关注其持续性，考虑到8月利率债供给逐步加大，资金面波动也将加大。

9：00 商品期货开盘。进入万得期货综合屏，关注和债券市场关联度较高的螺纹钢，热卷，焦煤，焦炭，铁矿石，原油。近期黑色系由于减碳政策走势疲软，原油由于全球疫情反复继续疲弱。

今日关注：隔夜黑色系转涨，中长期看碳中和碳达峰总体政策大方向不变，未来依然面临较大上涨压力，关注其对7月ppi的影响。

9：20 公开市场操作。虽然央妈之前喊话让市场不要关注公开市场操作量而要关注价格，但央妈的一举一动还是会影响到债券市场，谁让是央妈呢~今日逆回购到期100亿，预计还是按兵不动~

9：30 国债期货开盘，股市开盘。国债期货由于及时性，连续性较高，对消息的反应更加敏感，也对现券有带动作用，前两天期货减仓量较大或预示情绪开始消退。股市对债的影响更多的是情绪，昨日股市较弱，但并未对债市情绪有提振，说明债市最近乐观情绪消退，止盈盘力量大，短期面临较大回调压力。

9：45 ?中国7月财新服务业pmi /综合pmi

10：00 -10：30? 关注DR001和DR007，此时的加权价格基本奠定了全天的资金价格。关注存单一级的报价，与昨日相比有无明显变化，通过qb的同业存单一级页面，或者查看qq群里的机构报价。

今日关注：昨日资金宽松存单却提价，出现背离，可能预示其一不可持续，要么资金回归2左右的中枢，存单逐步回归mlf中枢，要么资金和存单均在底部震荡。

10:35-11:35 ?一级招标。

21附息国债04(续4) 650亿元 3年 2.84% 混合式

21附息国债07(续3) 650亿元 7年 3.01% 混合式

关注考虑返费后的中标利率与二级成交价格的利差，以及该利差可能对市场情绪的影响。

13：00 期货和股市开盘。盯市场消息，通过万得财经新闻，华尔街见闻，金十数据，财联社等，梳理各家卖方观点，把握目前市场交易主线，完善个人投资思路。

今日关注：近期基建股反弹，债市需警惕地方债发行加速以及宽信用预期发酵的风险。

14：30 存单募集情况。通过qb页面和中介反馈得知。

今日关注：昨日一年AAA国股存单早上报价在2.63，下午陆续提价至2.67-2.68，且存单需求不强，募集量不算多，或预示着短端价格已到底部。昨日短券上行幅度已经比长端上行幅度大了，曲线进一步走平，关注后续曲线的利差交易机会。

外盘关注：

20：15 美国7月ADP就业人数

21：45 美国7月markit服务业/综合pmi终值

22：00 美国7月ISM非制造业PMI

22：30 美国至7月30日当周EIA原油库存。

美联储理事鲍曼发表讲话、美联储副主席克拉里达发表讲话。”

210804培训尾盘交流纪要

以下为江海证券”固收培训实战营”第20期8月4日与学员的尾盘交流情况：

“今日复盘：

资金面：

今日公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，中标利率2.20%，同时有100亿元逆回购到期，实现零投放。资金面继续维持宽松，各期限价格持续走低。早盘起大行股份制积极融出月内资金，押利率隔夜加权成交，押信用隔夜+10位置成交，需求迅速得到满足；押利率7天1.95%-2.0%位置交投活跃，信用债1.95%-2.10位置成交；午盘后，月内资金面维持宽松情绪，隔夜1.60%-1.65%位置交投活跃，7天需求稳定于1.95%-2.00%位置，更长期限需求不多，宽松情绪延续至收盘。

利率债：

上午开盘利率小幅上行，国债期货一度冲高，但伴随财新pmi数据好于预期，期货震荡回落，现券利率相应上行。中午一级招标结果中规中矩，基本符合预期，考虑返费后低于二级成交价1-2bp，对市场影响不大，利率维持窄幅区间内震荡。

下午开盘股市和商品纷纷走强，国债期货持续低迷，现券继续震荡，随后期货出现一波小幅拉涨但最终未能突破前日收盘。期货收盘后，现券交投仍然活跃，尾盘出现一波明显tkn，或受到下周国债供给缩量、部分交易盘提前博弈每周三国常会讲话影响。全天来看，长端利率较昨日下行，短端利率小幅上行。”

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此外，本文章并非证券研究报告。